近日，中金公司、国泰君安等首次互换便利操作中标的券商，纷纷表示完成了市场首批国债质押式回购交易，并将先后利用互换便利的借贷资金买入股票。

这500亿元规模的资金会买什么股票呢？从中标费率来看，这项创新政策工具兼具了救市作用和非银机构的盈利属性，中标券商可以用借入资金置换较高成本的自营资金，再去买股票或股票ETF。

据一位头部券商自营人士透露，券商在低估值的情况下买入高股息率的红利资产仍有利差空间，除此之外更可能延续自身的投资风格和偏好，操作上倾向于增持ETF，并不会盲目加仓，具体还需视市场情况而定。

高股息资产是首选

日前，中金公司已在互换便利项下首次买入股票，国泰君安也提交一揽子股票组合用于互换便利的首批质押资产，10月23日完成首批国债质押式回购交易，后续将使用借入资金增持股票和股票ETF。

一位头部券商自营人士认为，A股经过疯狂上涨的快速修复性行情，大概率开启下一阶段的震荡行情，短期市场仍存在分歧，当前时点互换便利操作融入的资金更可能买入高股息的红利资产。

一方面，互换便利这项创新工具自带稳定市场、提振信心的救市使命，虽然交由中标券商自行入市，但买入单一个股的风险较大，券商操作上会倾向于增持股票ETF，基金公司更是如此，近期上市的中证A500ETF流入资金规模较大，或是例证。

另一方面，首次互换便利的中标费率为20bp，加上国债或央票在银行间市场质押式回购利率，首次中标的金融机构借入的资金成本不超过2.5%，因此泛红利资产的股息率仍有一定吸引力，从息差角度来看，这类资产仍然是配置首选。

加仓股票对冲，改善做市流动性

日前，央行公布的首次互换便利操作的规模是500亿元，相当于首期申请额度2000亿元的四分之一。A股经过国庆节前的快速上涨，估值虽已得到一定程度的修复，此前踏空或仓位较低的金融机构仍有动力增持股票。

至于这500亿元规模的资金会用来买什么股票呢？一位券商资深投资经理认为，中标券商可以用借入资金置换较高成本的自营资金，至于买什么股票或股票ETF因自身投资风格和偏好而异，此前买什么现在也会买什么。

但无论买入什么股票，从融入资金的成本来看，有助于提升券商的净资本利用率，提升中长期的ROE水平。

上述头部券商自营人士表示，互换便利是“以券换券”进行融资，相当于金融机构“加杠杆”入市，而且互换便利开展相关自营投资、做市交易持有的权益类资产，不纳入“自营权益类证券及其衍生品/净资本”分子计算范围，也不计入表内资产总额、市场风险和所需稳定资金减半计算。

不过，虽然杠杆水平有限，但也不能排除市场投资风险，因此有对冲需要。按规定，互换便利相关融资资金可部分用于对冲互换便利方向性投资的市场风险，原则上不得超过融资资金规模的10%。

此外，互换便利融入的资金还可用于股票做市交易，券商也有动力借用低成本的资金扩大做市业务，改善市场交易的流动性。

逆周期调节工具生效

据了解，当前券商自营的仓位不算高，而头部机构申请的互换便利额度，更像是授信额度，并不是一次就用完，选择什么时点增持股票还需视市场情况而定。

一位上市券商知情人士表示，经过9月底的疯狂上涨之后，券商的自营仓位有所变动，部分券商选择获利了结，又或者踏空错过行情。倘若为了救市需要，可能会选择马上买入股票，但若是考虑可持续性，加仓或调仓都需要看市场情况，即基于券商自身对股票投资时点的判断。

因此，互换便利可以视为一项逆周期调节工具，当市场超跌、股价较低的时候，操作规模会因金融机构参与的意愿更强而增加；而到股市好转、股票流动性恢复的时候，换券融资的必要性下降，互换便利的操作规模也会减小。