A股突然大跌，原因何在？未来怎么投？八大投资老将最新研判

A股突然大跌，原因何在？未来怎么投？华夏、招商、中欧、华安、建信、上投摩根、银河、长安八大投资老将最新研判

Wind统计数据显示，截至3月11日，公募基金有2943名基金经理，基金经理年限超过10年的只有179个，其中年化收益超过10%的仅49位。“双十”基金经理占比不到2%。震荡市下，“双十”基金经理们在震荡市中采用怎样的抗跌策略？2022年市场不确定性增加，“双十”基金经理如何看待后市，又将如何把握市场机会？

开年以来A股市场骤然降温，上证指数年内跌超9%，创业板指数跌幅近20%，面对如此急速的调整，往往历经牛熊的投研人士更能穿越迷雾给出真知灼见。中国基金报记者寻找到8位“双十”老将来谈论市场的关键问题，为后市布局寻找方向。

这些“老将”是：

华夏基金股票投资部执行总经理 郑晓辉

招商基金总经理助理 、基金经理 王景

中欧基金权益投决会主席、投资总监 周蔚文

华安宏利、华安智增精选基金经理 王春

建信基金权益投资部执行总经理 陶灿

上投摩根副总经理、投资总监 杜猛

银河基金投资业务总监、股票投资部总监、基金经理 张杨

长安基金副总经理、投资总监 徐小勇

精彩观点：

郑晓辉：应该坚持一贯以来“业绩快速增长+高性价比”的选股框架，积极在“鱼多而人少的地方捕鱼”。我不认为今年全年是熊市，因此我觉得低估值策略可能只是阶段性比较抗跌，放在全年来看，还是业绩能够不断超预期的个股大概率会跑赢市场。

王景：目前主要通过分散配置的方式应对市场下跌，主要配置新能源、医药方、稳增长相关的基建类和具有阿尔法特征的消费股。港股现在整体估值较便宜，假如继续调整，相对看好港股中制造业板块。

周蔚文：市场环境很不好时，在大类资产配置中降低权益类资产比重是比较重要的。若市场震荡，选择未来经营趋势相对好的行业与板块会有收益或少跌很多。不管哪种市场环境，好行业中的有核心竞争力的公司，其长期价值相对突出，选择这类优秀公司的股票有助明显降低回撤。

王春：在持续三年多的结构牛市之后，在当前阶段，我们更加关注估值与成长的平衡，企业长期竞争力和潜在市值空间的平衡。中国经济长期处于结构转型阶段，创新是未来企业持续竞争力的唯一源泉，我们将长期关注具备持续创新能力、并能在经济转型中建立显著竞争壁垒的优质公司。

陶灿：市场震荡加剧的情况下，做好止盈止损尤为重要。整体策略上，盈利下行期更寻求经营的确定性，在重视成长因子的同时加强了对质量因子的关注，紧扣公司基本面，并结合行业景气研判个股业绩的稳定性以及业绩与估值的匹配性，重视行业轮动。

杜猛：市场波动其实是资本市场的常态，但波动本身不是风险，风险在于选错资产，在错误的时点选择错误的资产可能才是最大的风险。所以，要特别关注投资标的的基本面和长期逻辑。在投资上，自己仍然会以中长期视角布局具有成长潜力和确定性的优质标的，注重盈利与估值的匹配。

张杨：要乐观对待市场，因为每次市场下跌后都有可能迎来投资机遇。对市场发展抱有信心，都可能迎来下一次市场带来的机会。因此，对于经过多轮市场的投资者，保持乐观心态，并积极思考，去寻找每次调整后的机会。

徐小勇：彼得林奇曾说，股价下跌正是追加买入质优价廉好股票的大好时机。经历了将近3年的结构牛，一些高景气板块的优质标的普遍处于估值高位，而开年的连续下跌反而快速释放了一定的风险。优质标的估值调整，或许也带来了投资切入的良机。

震荡市下侧重分散配置、降低股票仓位、低估值策略

中国基金报记者：近期市场震荡加剧，您在震荡市中采用了哪些方法控制回撤？您觉得哪些抗跌策略比较适应当前的市场环境？

郑晓辉：历史上来看，熊市中控制回撤最好的方法就是降低股票仓位。年初以来，A股市场震荡加剧，究其原因主要是美联储紧缩政策超预期、基金发行低于预期、俄乌战争引发大宗商品暴涨、国内奥密克戎疫情扩散等负面因素造成的。我认为系统性熊市并未来临，所以年初以来并没有大幅降低仓位，组合净值也不可避免的经历了较大的回撤。但我认为还是应该坚持自己一贯以来的“业绩快速增长+高性价比”的选股框架，积极在“鱼多而人少的地方捕鱼”。因此去年12月份以来我开始布局金融地产等低估值板块，春节后开始不断买入光伏、半导体等基本面超预期的个股，希望以“个股的高性价比”来控制组合回撤。

历史上来看，低估值价值股或者高股息策略在熊市中大概率会相对抗跌。由于我不认为今年全年是熊市，因此我觉得低估值策略可能只是阶段性比较抗跌，放在全年来看，还是业绩能够不断超预期的个股大概率会跑赢市场。

王景：目前主要通过分散配置的方式应对市场下跌，主要配置新能源、医药方、稳增长相关的基建类和具有阿尔法特征的消费股。

周蔚文：市场环境很不好时，在大类资产配置中降低权益类资产比重是比较重要的。若市场震荡，选择未来经营趋势相对好的行业与板块会有收益或少跌很多。不管哪种市场环境，好行业中的有核心竞争力的公司，其长期价值相对突出，选择这类优秀公司的股票有助明显降低回撤。

王春：面对今年全球和国内诸多不确定因素，首先，在资产配置上，从去年四季度开始，我们采取保守策略，减少了权益资产的风险暴露程度。其次，在行业配置上，我们重点关注受宏观波动影响较小或者宏观免疫特征明显的行业，以及受益于稳增长政策的行业。最后，在风格配置上，采取了适度均衡策略，一方面降低对高估值和高成长板块的配置比例，另一方面增加了低估值和高分红板块的投资比例。另外，今年我们增加了高质量的大盘蓝筹类股票，降低了不确定性较大的小盘股配置比例。

陶灿：市场震荡加剧的情况下，做好止盈止损尤为重要。整体策略上，盈利下行期更寻求经营的确定性，在重视成长因子的同时加强了对质量因子的关注，紧扣公司基本面，并结合行业景气研判个股业绩的稳定性以及业绩与估值的匹配性，重视行业轮动。开年以来的投资决策中，对估值的容忍度更加严格，且更关注震荡市的投资节奏感，以达到抵御波动的目的。

具体执行上，年初预期市场波动加大时，对组合中个股Beta严格把关，调整组合对于市场的敏感程度，降低整体组合估值波动率，减少市场Beta的伤害。及时降低了老基金高弹性个股的仓位，同时减慢了新基金的建仓节奏。对组合进行了符合市场节奏的结构优化，主要考虑均衡，布局了稳增长领域银行、地产、煤炭等板块，同时对业绩高增长确定、估值被消化较为充分的高景气成长板块逢低买入。

杜猛：市场波动其实是资本市场的常态，但波动本身不是风险，风险在于选错资产，在错误的时点选择错误的资产可能才是最大的风险。所以，要特别关注投资标的的基本面和长期逻辑。在投资上，我们仍然会以中长期视角布局具有成长潜力和确定性的优质标的，注重盈利与估值的匹配。在回撤控制上，我会通过配置风险收益特征弱相关或负相关的行业，进行一定的行业对冲，相对减弱市场波动带来的风险。同时，在选择这些用来做行业对冲的投资标的时，我也会注重其成长性和阿尔法收益的评估。

张杨：投资肯定需要从长期看问题，我们需要用长期适用的方法。因此，即便在当前大幅震荡的市场下，我们依然要坚持我们的投资理念。我个人的话，就是通过选取成长股的方法力争获取长期收益。成长股的上涨后期难免有泡沫的成分，因此回撤是常会碰到的问题。但是，从长期看，市场每次调整是有期限的，投资成长股是长期的事情，不能因为市场有大的调整就直接放弃之前的策略，比如在2018年市场出现大幅回调时，一些人可能会采取防守策略，但是到了2019年，可能有些人就没来得及及时调头而错失机会。所以总的来看，做太多的相机决策也是会失去发展的机会，我们应该立足长远，把关注点放在企业成长性上。

徐小勇：今年的市场行情相对比较极端，最近这种快速下跌的行情主要是由外部因素和市场情绪所引起的。而我们在投资布局中选择基于较长的时代脉络进行思考，力求对长期主线的把握。考虑到我们布局的优质成长企业自身基本面没有显著变化，因此我们没有进行大规模的仓位调整，主要还是通过行业分散、组合均衡来被动控制回撤的。同时，密切关注市场变化，锚定标的基本面，努力挖掘新品种，从而滚动优化投资组合。

市场调整有利优化投资组合结构

把握低位建仓优质标的机会

中国基金报记者：近期股市大幅调整，多位基金经理认为带来建仓良机，你怎样看待？接下来您会如何操作，是积极布局还是保持观望？

郑晓辉：一般来说，股市调整是优化组合结构的良好时机。3月份股市快速调整，确实为我们提供了很多优质个股的建仓良机。我个人认为，当前阶段，还是应该坚持一个平和的心态，更多的从中长期角度考虑优选性价比较高的个股。在美联储紧缩货币政策（加息+缩表）落地、国内地产风险消除后，市场可能会迎来指数型机会。在此之前，可能更多的是震荡市中的结构性机会。因此在这个阶段，我会积极审视组合的风险收益比，着重考虑中个股的股价波动是否反映了基本面的变化，在业绩快速增长的行业中不断遴选出性价比较高的个股。与此同时，整体组合的结构适度均衡偏成长。

王景：目前点位已经具有较大的安全边际。

周蔚文：经过调整后，越来越多的优秀公司投资价值凸显，我们会不断深入研究、寻找长期价值凸显的公司或者未来一两年经营趋势反转的行业。

王春：在持续三年多的结构牛市之后，在当前阶段，我们更加关注估值与成长的平衡，企业长期竞争力和潜在市值空间的平衡。中国经济长期处于结构转型阶段，创新是未来企业持续竞争力的唯一源泉，我们将长期关注具备持续创新能力、并能在经济转型中建立显著竞争壁垒的优质公司。但是，经济转型并非一蹴而就，阶段领先也并非高枕无忧，我们既要看到新兴产业的巨大机会，也应避免其中可能出现的风险。我们认为，当前市场的下跌已经释放了部分风险，为我们以合理偏低的估值，买入那些真正具备持续竞争力的优质企业提供了机会。

陶灿：中长期来看，A股仍具备较高的配置价值，稳增长仍是当前市场重要的主线。《政府工作报告》释放稳增长信号，5.5%的GDP目标和“主动作为”的基调比较明确，上半年可能会是宏观经济政策密集推出-经济预期企稳的阶段，尤其是短期地产链、基建链或迎来更加积极的信号。今年以来市场调整已缓解了去年底A股结构性高估及交易过热问题，且相较于确定性收紧的海外流动性，我国央行仍预留了较大的政策空间，有能力保持相应的政策独立性，以应对后续挑战。

近期市场涨跌反复拉锯，因此加仓节奏依然会保持相对平稳和节制。未来会以一季度业绩为抓手，注重自下而上，选择业绩高增长确定、估值被消化较为充分的板块和个股，关注龙头超跌带来的修复机会。

杜猛：无论市场如何波动，优质资产的估值最终会均值回归，非理性下跌的幅度越大，修复的弹性和空间也愈加可期。当前，许多优质资产已下跌了很多，估值回落到合理、甚至低估的水平。从长期的角度看，其投资机会业已显现。

对于今年的投资，我们并不悲观。站在当下时点，大量优质的长期资产的估值已进入有价值区间，未来市场下跌幅度有限。短期市场出现非理性、恐慌性的快速调整，甚至是一定程度上的超跌，一些我们关注的优秀标的被明显错杀。从中长期角度，这也将提供低位建仓优质公司的好机会。

我们始终认为，投资回报是来自于长期持有的公司的持续成长带来的收益，这个收益虽然会随着市场而波动，但是只要持有的时间相对足够长，将会在长期投资当中体现出来。所以我们始终会坚持配置顺应时代发展的、成长空间较大的行业当中有竞争优势、有创新能力、管理层出色的优秀公司。

张杨：我也经历过多次市场大幅波动，身处其中体会比较多。我始终觉得要乐观对待市场，因为每次市场下跌后都有可能迎来投资机遇。比如2011年、2018年都的市场调整，还有2015年的市场大幅波动，实际上做好前瞻性研究，对市场发展抱有信心，都可能迎来下一次市场带来的机会。因此，对于经过多轮市场的投资者，保持乐观心态，并积极思考，去寻找每次调整后的机会。

徐小勇：彼得林奇曾说：股价下跌正是追加买入质优价廉好股票的大好时机。经历了将近3年的结构牛，一些高景气板块的优质标的普遍处于估值高位，而开年的连续下跌反而快速释放了一定的风险。优质标的估值调整，或许也带来了投资切入的良机。

我们认为应对调整最好的策略是锚定基本面，接下来我们仍会基于时代脉络进行思考布局，把握社会经济发展的主线，同时基于对行业和企业的业务发展、成长动能分析来修正我们的策略和结构。

今年A股以震荡结构行情为主、关注高端制造、新能源、新兴消费等

中国基金报记者：在市场经历了一波调整之后，对2022年的行情怎么看？看好哪些板块、细分领域的投资机会？

郑晓辉：我认为A股市场全年来看大概率是震荡市，震荡幅度可能会比较大。支撑市场的主要因素：第一：A股估值不贵。从ERP模型或者股息率模型都可以得出结论，目前万德全A指数的风险偏好在过去10年来看处于-1倍标准差的位置；第二：国内宏观政策已经转向，空间还很大；第三：资金不缺。“房住不炒”政策格局下，国内居民大类资产配置在中长期范围内必将逐渐转向股票市场。而全球各类机构投资者目前低配中国资产的还很多。在这些因素则综合影响下，我认为A市场全年来看大概率是震荡市的态势，分季度来看，可能二三季度略好于一四季度。

历史来看，符合时代特征的行业往往会产生穿越牛熊的牛股。08年金融危机以前，城镇化、工业化是我国经济发展的主要推动力，与此相关的金融、地产、家电等行业产生了很多牛股。我认为未来10年，低碳化、数字化是国内经济发展的主要推动力，符合这一时代特征的新能源、半导体、工业互联网等行业必将产生一批穿越牛熊的牛股。具体到今年，考虑到今年国内宏观经济的重点是稳增长，因此既具有阶段性稳增长特征，同时又符合长期产业转型方向的光伏（尤其是户用光伏）、半导体设备和材料、数字基础设施（比如国产服务器等）、智能汽车、工业互联网等行业值得长期看好。

王景：从政策角度上，稳增长共识达成，今年货币政策在1、2月份有了放松的迹象，但后续信用是否真的能扩张还处在观察之中。投资者对未来经济企稳持观望态度，总的来说，基本面没有大的利好，大家信心不太足，加上近期没有新增资金入场，市场才会向下调整。

目前主要配置新能源、医药方、稳增长相关的基建类和具有阿尔法特征的消费股。港股现在整体估值较便宜，假如继续调整，相对看好港股中制造业板块。

周蔚文：困境反转行业是2022年一条重要的投资线索，包括餐饮、酒店、旅游、交通运输、演艺、养殖等多个行业。尽管目前疫情尚未散退，但乐观来看，未来一两年后我们走出疫情、恢复正常生产生活的概率还是比较高的，这将为以上行业带来显著投资机会。2021年三四季度，养殖行业经历了几十年来亏损较严重的时段，未来一两年的行业利润有望恢复正常，可能带来相关投资机会。

王春：今年市场面临较多的不确定性，无论中国经济还是全球经济，传统产业还是新兴产业，都面临着后疫情时代诸多重大变化之后的重新定位。中短期来看，我们将更加关注确定性更高的低估值、高分红的优质龙头企业的投资机会。长期来看，创新驱动成为国家战略，在合理的估值范围内，我们将重点关注那些具备持续创新能力、能够在各自领域建立显著竞争优势的优质成长公司。

陶灿：在年初我曾提到，2022年市场震荡预计加剧，因此投资的节奏很重要。在盈利下行期更需要紧扣个股业绩确定性、注重板块轮动，整体而言，预计下半年表现优于上半年。

开年以来，新能源、医药、食品饮料、电子等过去两年广受关注的行业出现大幅调整，近期止损盘阶段冲击情绪渐过，稳增长政策、货币信用双稳环境继续对股市形成底部支撑，市场发生系统性风险的概率较低。未来重点关注一季度业绩的检验，优质成长在前期回调、业绩证明的共同作用下，有望迎来较好收益。

在艰难的磨底阶段过后，结构性机会终将被孕育。经历调整，真正有业绩兑现的板块，既有业绩增长的持续动能，也在估值上具备很高的性价比。具体而言，建议关注两大主线。一是稳增长：关注开工修复预期带来国内周期品的阶段性机会（煤炭、有色、钢铁、建材、化工）；二是高景气成长：包括军工、新基建、高端装备等，尤其是关注新能源汽车从电动化到智能化过程中的机会，以及新能源链条中光伏、绿电运营等。成长板块虽短期受外因压制，但估值基本回到相对低位，核心关注一季报业绩验证，自下而上发掘优质个股机会。

杜猛：尽管开年市场表现不佳，但随着“稳增长”政策的逐渐发力，政策对市场的效果将逐渐显现，今年经济和盈利增速预计呈现出前低后高的状态。在年中，我们可能就会看到经济底、盈利底的陆续出现，而经济向上、盈利改善将有望推升市场迎来更好的行情。此外，国内居民正逐渐加大在资本市场的配置，这是一个仍未改变的长期趋势。而权益资产作为大类资产中最具吸引力、长期收益率可观的品种之一，未来居民权益类资产配置占比仍将继续提升，这是支撑A股长期慢牛的重要基础。

未来的行业机会上，我们仍将关注盈利能力突出且可持续的高景气赛道。具体来看，看好三类投资方向，一是能源革命背景下的新能源产业。2022年“光伏+新能源车”等新能源行业渗透率提升的逻辑依然清晰且可预见、可跟踪，全市场行业比较来看，新能源仍然是2022年行业增速领跑的板块；二是产业智能化趋势下的高端制造业。在国内制造业转型升级和国产替代加速的大趋势下，以半导体、消费电子等为主的高端制造产业的成长空间广阔，行业景气度有望持续向好；三是消费升级驱动下的新兴消费。随着国家持续推进稳增长、扩内需的改革，有利于进一步推动消费提质扩容，促进居民消费持续恢复。看好消费升级推动下的大健康、新兴消费等行业发展，如智能小家电、健康管理等。

同时，我们认为，今年市场机会将更加多元，行业分布上也会更加均衡。受益于稳增长政策的地产产业链、金融、农林牧渔等行业同样值得关注。

张杨：2022年开年以来市场跌幅较大，首要原因是科技等一些高景气行业经过较长时间上涨后的调整。叠加俄乌冲突，市场避险情绪高涨。但是这些影响可能都是较为短期的，并不会对当前我国经济发展造成实质性的伤害。

回望A股历史，也出现过“危中有机”的先例，市场阶段性调整后也可能会带来新的投资机会。本轮居民增配权益资产的趋势并没有结束，我们对未来市场保持较为乐观的态度，从行业来看，科技创新仍然是发展的主基调，会关注新能源产业链、人工智能、半导体芯片和高端制造等行业的发展情况。

徐小勇：整体来看，我们认为今年可能会延续宽幅震荡的特征。指数性机会出现的可能性比较低，需要重点关注结构性投资机会，因此自下而上对个股的挖掘将是重中之重。

中长期来看，“双碳”、“智能”将是贯穿时代的主题词。随着政策、资源的倾斜，技术的不断突破，相关产业将为社会生产生活带来巨大变革，这其中孕育着丰富的投资机会。我国目前面临着经济增长方式转变的新挑战，从以投资和出口为主导转变成以消费和科技为主导，中长期我们依然看好科技和消费板块的成长性投资机会。